核心观点

1995-1996年日本地产迎B浪反弹，建材需求回升：日本房地产市场泡沫1991年破裂，1995Q1-1996Q4房价跌幅收窄至2%以内。在GDP增速回暖、宽松预期向好、劳动人口回升等因素下，居民部门1995Q2-1996Q2加杠杆，日本地产迎来泡沫破裂后的B浪反弹，1996年日本建筑材料需求出现显著反弹。

更新改造和海外市场为TOTO业绩关键。TOTO聚焦存量翻新和海外市场，地产长周期下行，而公司收入和营业利润分别在2023和2017年创下历史新高。

去产能和开拓海外市场驱动日本水泥企业业绩长期增长。内需萎缩背景下日本水泥一共经历三轮去产能（1984-1990行政主导、1994-1998企业合并、1998后龙头调控），最终达成供需匹配价格止跌回升。太平洋水泥坚持主动去产能和开拓海外市场的长期策略，业绩穿越日本国内需求周期。

AGC：高附加值的出海或是成长的终极答案。AGC通过技术延伸至液晶显示玻璃、车载玻璃等，营收规模超越板硝子，AGC与旭硝子的关键差异：1）AGC较早开始技术和产品多元化；2）出海过程中协同本土研发，稳扎稳打。

启示：出海、存量更新、供给端逻辑和高附加值是板块投资长期主线：借鉴日本经验，1995-1996年日本地产阶段性回暖带来了股市反弹机会，但整体幅度相对温和，短期建材板块表现较好的主要是顺周期的耐火材料（表征钢铁需求）、地产开工端的水泥。从长期趋势性看，在地产中长期内需减少背景下，寻找建材板块新的优质资产，有四条可以参考的线索，一是坚定主业出海或一体化业务拓展，提升ROE分子端利润；二是立足存量更新，紧抓需求韧性强，长周期市场规模平稳的赛道以提升市占率；三是国内供给端格局基础好，并具备持续优化条件，例如行业自律性好或去产能政府政策外力强，稳定行业ROE；四是专注高附加值技术和产品拓展，紧抓新兴产业成长带来的第二成长曲线机遇。

综合以上，水泥板块位处地产开工端，最先受益贝塔反弹，并且头部企业海外布局加速、国内供给格局持续优化，有望迎来盈利与估值的同步修复，强烈推荐受内需影响小的出海先锋华新水泥、内需水泥之强+进军海外的海螺水泥，关注优质民企、海外产能弹性大的西部水泥，消费建材板块强烈推荐加快渠道转型、拓展建筑修缮业务和加快出海的防水龙头东方雨虹，推荐存量房时代受益重涂需求韧性的涂料龙头三棵树，强烈推荐一体两翼打造消费建材平台型企业的北新建材，强烈推荐家装板材龙头兔宝宝和家装管道龙头伟星新材等。玻璃板块推荐浮法业务成本优势强，光伏玻璃带来新成长的旗滨集团。

风险提示：政策落地不及预期的风险；新增产能过多的风险；信息更新不及时的风险；原材料成本上行风险等。

正文如下

以上为报告部分内容，完整报告请查看《日本建材30年（1990-2020）转型发展对当下建材行业投资的启示》。